【招商宏观】社融虽不振，中长期信贷尚好

事件：

中国人民银行2017年3月9日公布的数据：2017年2月末，广义货币(M2)同比增长11.1%，增速回落0.2个百分点；人民币贷款1.17万亿元，同比增长12.7%，增速比上月高0.2个百分点；社会融资规模1.15万亿元。

核心观点：

1、新增贷款1.17万亿元，企业中长期贷款占比仍在高位，支撑经济增速平稳运行。从贷款结构来看，企业中长期贷款在全部贷款中的占比小幅下滑至51%，连续三个月在高位，与PPP项目落地及基建需求有关；企业短期贷款占比上升至29%，票据融资继续负增长2418亿元，但规模有所收窄。居民中长期贷款在全部信贷中的占比轻微上升至32.5%，为3804亿元，在央行审慎调控按揭贷款增量和近期房地产销售下滑的背景下，该占比仍可能会回落。

2、社融新增规模1.15万亿元，银行表外融资和直接融资占比显著下滑。考虑地方债券规模基数的社融同比增速为15.8%，较上月回落0.1个百分点，维持高位。当月表外融资占比降至4.5%，此前三个月占比均超过26%。信托贷款、委托贷款的规模分别为1062和1172亿元，增幅均低于过去的三个月，银行未贴现承兑汇票为-1718亿元。表外理财在3月末将正式纳入MPA考核，表外融资规模可能会被压缩。直接融资占比再度由正转负为-0.4%，债市波动导致企业债券融资的规模下滑1073亿元，连续第三个月负增长。

3、M2同比增速降至11.1%，M2-M1剪刀差暂时回升。M2-M1剪刀差从上月的3.2%回升至10.3%，我们认为短暂的回升，不改长期回落的趋势。随着房地产销售下滑和房企融资渠道受阻，从去年下半年以来M2-M1出现持续的回落。本月M1的显著回升主要是春节错位导致去年基数较低，企业和居民存款之间的转移有关。财政存款增加1903亿元，超过过去两年同期值。

4、境内外币贷款增幅为368亿元，再创15年811汇改以来增幅的新高。随着人民币汇率预期的稳定，2月外汇市场供需自求平衡，再次验证从2016年下半年以来企业外债去杠杆化进程基本结束。

5、货币政策中性偏紧的基调仍会延续。2017年政府工作报告政府专门提到要筑牢金融风险“防火墙”，去杠杆也是今年重点工作任务之一，重点是非金融企业负债率，央行可能将加强对信贷投放规模的窗口指导。总之，今年GDP和CPI目标增速相对稳定，而M2和社融目标增速调低1个百分点至12%，货币政策维持中性偏紧的政策基调，预计基准利率调整概率较小，政策利率上调仍有可能。

招商宏观团队：谢亚轩、张一平、闫玲、刘亚欣、周岳、林澍

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