国金李立峰:本轮商品牛与上一轮的同与不同

2016年体现最好的资产非大批商品莫属。统计自1月1日至今的涨幅，体现最差的大豆、铝、鸡蛋涨幅也有15%左右的上涨，涨幅最大的当属黑色系，其中焦炭涨212%、动力煤涨106%、罗纹钢涨60%。假如从最低点统计，涨幅更大。商品今年的牛气冲天让许多投资者踏空而烦恼不已，相同也让小部分投资者忘却风控的生命线，而选择了更加高的杠杆。

一、关于今年商品反弹的三种主流解释都存在着瑕疵

近几天，媒体关于大批牛报道甚多，且商品的彪悍体现激发了各派别、学者对本轮商品行情的议论。市场关于今年商品牛市的主流解释是供应侧改革（固然，也有其它，如资产配置荒论、经济需求上升带动论等），但我们需留意的是，供应侧改革能够解释黑色系暴涨，但考虑到许多商品的供应其实不由中国主导，这一缘由没法解释大豆、黄金、原油等商品的齐涨。我在进入国金研究所之前曾专职从事过2年期货投研，现将自己对今年大批商品行情和将来价钱走势的一些思考陈说出来，供参考。

第一种主流解释，供应侧改革发力推升大批商品价钱的上涨。

年初黑色系飙涨的时候，市场的第一反响是，供应侧改革发力，政府推出来产能。从数据来看，确实如此，1-9月原煤产量同比下滑10.5%，而同期其下流需求中粗钢产量同比增0.4%、火电发电量同比增0.8％，供应和需求存在10%以上的缺口，价钱自然要暴涨。然而除过黑色商品以外，大豆、铜、黄金、原油等均有不错的涨幅，许多商品的供应还不在国内，政府推出来产能的逻辑只能解释黑色商品，还有部分供应集中在国内的浑浊严重的行业，没法解释农产品、原油、有色的齐涨，还有其他重要的因素。

第二种主流解释，商品大涨是缘由是“钱多”，资产配置荒。

能够找到的证据也特别多，1月份的2.5万亿信贷、房地产市场的火爆、利率大幅降低等。钱多如何界说？钱多就是资金供应大于需求，那么利率下行最能代表钱多。从利率走势来看，利率从2014年就已经开始迅速下滑，但14年和15年却是大批的熊市。所以钱多能够解释大批商品团体躁动，却没法解释大批商品为何今年反弹，缘由是14年开始钱就已经众多了。

第三种主流解释，经济反弹而至使的需求上升，进而拉动大批商品价钱。

这一点从大大部分行业的微观需求来看，均有所改良。但从GDP和固定资产投资数据来看，这一次经济反弹幅度很小，这和06-07、09-10年经济过热，需求兴旺彻底不一样。

由此，关于今年商品反弹的三种主流解释都存在着瑕疵。

二、连续5年熊以后，商品产能大周期已经悄然转变

最合理的解释是，通过2011-2015年连续5年的熊市后，大批商品的产能周期已经转变。大批商品2011年见顶，以后尽管价钱下行，但2011年之前开始的一些项目因为建设周期等缘由，不也许立刻停掉，所以以后几年需求下滑的同时，供应却在陆续增加。

但从今年来看，很有也许这个产能的周期已经到了新的阶段，从采矿、黑色、有色等行业的固定资产投资来看，2011年之前一直保持高位，从2011年开始迅速下滑，考虑到周期行业的开发周期，目前也许率已经影响到供需构造，产能周期已经产生改变。在此背景下，一旦出现行政性的去产能、出现需求的弱复苏、出现投契资金的涌入，大批商品价钱向上的弹性就会比较大。

三、商品的反弹能连续多长时间，类比上个世纪80年代

商品今年团体躁动，最重要的背景也许是产能周期已经进入新阶段，那么目前最重要的问题就是，商品的反弹能连续多长时间？

这个问题每个投资者均有自己的意见，我们试探从历史中找规律，这一次大批商品的反弹产生在大批商品“十年牛市（2000-2011），然后近六年熊市（2011-2015）”以后，历史上上一次可比的经历是，1971-1980的十年牛市，然后1980-1986的六年熊市，以后大批商品价钱反弹了近20个月，固然，途中有所小波段。

还有一点，既然本轮周期品反弹的核心逻辑是产能周期的逆转，那么这个周期因素就不是一个或两个种类，2017年建议在其他商品中视察产能周期的变化。

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